推出交易所交易基金可行性研究

　　自1990年代多倫多證券交易所、美國(guó)證券交易所率先推出交易所交易基金(ETF)以來(lái),目前全球已有150多種ETF產(chǎn)品,資產(chǎn)規(guī)模達(dá)到900多億美元,以至于有人認(rèn)為,S＆P500指數(shù)基金是1996至1999年間最成功最引人注目的金融產(chǎn)品。尤其是近兩年來(lái),ETF以成為全球各主要證券市場(chǎng)的熱門產(chǎn)品。隨著我國(guó)證券市場(chǎng)的不斷深化和機(jī)構(gòu)投資者的發(fā)展壯大,研究我國(guó)股市推出ETF的可行性無(wú)疑具有特別重要的意義。 

　　一、我國(guó)股市推出ETF的可行性 

　　ETF是指數(shù)化投資產(chǎn)品的一種,我國(guó)推出ETF的前提之一便是指數(shù)化投資策略的適用性。我們認(rèn)為,指數(shù)化投資策略作為一種被動(dòng)投資策略,和積極投資策略相互補(bǔ)充,在不同的市場(chǎng)階段具有相應(yīng)的收益差距,作為一種選擇,指數(shù)化投資能夠獲得高于股權(quán)投資基金平均收益的收益,在中國(guó)證券市場(chǎng)具有適用性。 

　　1、對(duì)ETF產(chǎn)品的需求。ETF以復(fù)制和追蹤某一市場(chǎng)指數(shù)為目標(biāo),通過(guò)充分分散化的投資使非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)基本降為零,而其極低的周轉(zhuǎn)率又可以最大限度地降低交易成本,從而取得接近市場(chǎng)平均水平的投資收益。因此,這種投資非常適合于那些想穩(wěn)定地分享證券市場(chǎng)成長(zhǎng)的投資者的需求,即偏好平均程度的風(fēng)險(xiǎn)和收益的投資者。因此,中國(guó)推出ETF產(chǎn)品將滿足以下投資者的投資需求:(1)滿足渴望分享中國(guó)經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期增長(zhǎng)帶來(lái)的收益的投資者的需求；(2)滿足不同收益偏好投資者的需求；(3)滿足對(duì)交易成本敏感的投資者的需求。 

　　此外,推出ETF產(chǎn)品,還有助于完善市場(chǎng)機(jī)制,推動(dòng)產(chǎn)品創(chuàng)新。如ETF可以成為國(guó)有股流通的可選擇方式之一,ETF可以成為賣空機(jī)制的試點(diǎn),并為股指期貨、指數(shù)期權(quán)等產(chǎn)品創(chuàng)新創(chuàng)造條件。 

　　2、推出ETF的供給因素。從各方面條件看,我國(guó)推出ETF的供給方面的因素已基本成熟。首先,從創(chuàng)新主體看,ETF的構(gòu)造涉及到發(fā)起人、管理人、信托人、投資者、交易所、登記清算機(jī)構(gòu)等參與主體,我國(guó)這些參與主體目前均已具備,而我國(guó)現(xiàn)有的封閉式基金和開(kāi)放式基金都由商業(yè)銀行擔(dān)任托管人,商業(yè)銀行在這方面已經(jīng)積累了一定的經(jīng)驗(yàn),ETF的托管人也可以由商業(yè)銀行來(lái)?yè)?dān)當(dāng)。 

　　其次,從技術(shù)條件看,中國(guó)證券市場(chǎng)的發(fā)展從一開(kāi)始就建立在較高的電子化的技術(shù)平臺(tái)上,目前我國(guó)證券市場(chǎng)擁有了包括自動(dòng)撮合系統(tǒng)、自動(dòng)柜臺(tái)交易系統(tǒng)和自動(dòng)清算系統(tǒng)在內(nèi)的完整的IT技術(shù)平臺(tái),這為ETF的成功推出提供了技術(shù)上保證。 

　　從指數(shù)創(chuàng)新角度看,上證所正在考慮推出滬深統(tǒng)一指數(shù)體系,該統(tǒng)一指數(shù)將為ETF等指數(shù)產(chǎn)品創(chuàng)新創(chuàng)造條件。 

　　從法律制度看,ETF不同于傳統(tǒng)的封閉式基金和開(kāi)放式基金,它像是一種半封閉半開(kāi)放的基金,從ETF參與主體的法律關(guān)系看它又是一種單位投資信托,對(duì)于這種新產(chǎn)品,我國(guó)現(xiàn)行法規(guī)中都沒(méi)有明確禁止。 

　　3、推出ETF的緊迫性。我國(guó)正式加入WTO必將使我國(guó)證券市場(chǎng)面臨制度、組織、產(chǎn)品諸方面的全面創(chuàng)新,通過(guò)創(chuàng)新使市場(chǎng)規(guī)則與國(guó)際統(tǒng)一的制度體系接軌。從產(chǎn)品創(chuàng)新的角度看,ETF是一種較為基礎(chǔ)層次的衍生證券可作為突破口,為更復(fù)雜產(chǎn)品的創(chuàng)新積累經(jīng)驗(yàn)。我國(guó)推出ETF的緊迫性表現(xiàn)在:(1)推出ETF是進(jìn)一步完善證券市場(chǎng)機(jī)制、推動(dòng)產(chǎn)品創(chuàng)新的需要；(2)推出ETF是培育和發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者,改善證券市場(chǎng)投資者結(jié)構(gòu)的需要；(3)推出ETF是證券交易所產(chǎn)品拓展的需要；(4)ETF可以作為國(guó)有股減持的方式之一；(5)推出ETF有利于指數(shù)化投資方法和長(zhǎng)期投資理念在中國(guó)的發(fā)展；(6)若中國(guó)長(zhǎng)期不推出ETF,在境外上市的以中國(guó)股票指數(shù)為標(biāo)的的指數(shù)產(chǎn)品將使境內(nèi)機(jī)構(gòu)失去巨大的商業(yè)機(jī)會(huì)。 

　　二、我國(guó)股市推出ETF的方案設(shè)計(jì) 

　　我們以未來(lái)推出的全國(guó)統(tǒng)一指數(shù)系列為標(biāo)的指數(shù),根據(jù)ETF的一般結(jié)構(gòu)和基本要素,參考國(guó)際市場(chǎng)已有產(chǎn)品的設(shè)計(jì),結(jié)合我國(guó)股市的具體情況,初步設(shè)計(jì)出如下ETF產(chǎn)品。我們把這一ETF系列稱為Chi?na-ETFs基金。 

　　1、投資目標(biāo)。China-ETFs基金管理人將把China-ETFs基金的全部或者絕大部分資產(chǎn)投資于全國(guó)統(tǒng)一指數(shù)的成份股,比重與該成份股占全國(guó)統(tǒng)一指數(shù)的比重一樣。全國(guó)統(tǒng)一指數(shù)為即將由上交所推出的反映中國(guó)股票市場(chǎng)整體狀況的系列指數(shù)。每一China-ETFs基金單位的資產(chǎn)凈值將追蹤全國(guó)統(tǒng)一指數(shù)。可將每一China-ETFs基金單位的資產(chǎn)凈值預(yù)定為與全國(guó)統(tǒng)一指數(shù)水平的千分之一相當(dāng)。 

　　2、創(chuàng)造贖回機(jī)制。China-ETFs基金的申購(gòu)必須以最小申購(gòu)單位(比如1000萬(wàn))或其整數(shù)倍進(jìn)行。申購(gòu)時(shí),申購(gòu)者必須按照管理人的要求提供與全國(guó)統(tǒng)一指數(shù)成份股構(gòu)成和比重相一致的一籃子證券。所有申購(gòu)請(qǐng)求指令必須通過(guò)China-ETFs基金的指定經(jīng)紀(jì)人向China-ETFs結(jié)算代理人申報(bào),一旦一籃子證券過(guò)戶至信托人名下,China-ETFs將馬上發(fā)售給申購(gòu)者。China-ETFs基金的贖回必須以最小贖回單位(比如1000萬(wàn))或其整數(shù)倍進(jìn)行。贖回者將得到和全國(guó)統(tǒng)一指數(shù)成份股構(gòu)成和比重相一致的一籃子證券。每次申購(gòu)或贖回必須向指定經(jīng)紀(jì)人支付一筆固定的手續(xù)費(fèi),數(shù)額由信托人、管理人共同確定,并在基金章程和募集說(shuō)明書(shū)中明確披露。在某些情況下,比如在全國(guó)統(tǒng)一指數(shù)進(jìn)行調(diào)整期間,申購(gòu)和贖回可暫停受理。 

　　3、二級(jí)市場(chǎng)交易。China-ETFs基金單位將在上海交易所上市交易。投資者可按買賣上交所上市證券的相同方式,通過(guò)上交所的會(huì)員在上交所買入和賣出基金單位。 

　　4、稅務(wù)。投資者買賣China-ETFs基金的利得稅、印花稅參照股票買賣利得稅執(zhí)行,但投資者用一籃子證券申購(gòu)時(shí)向China-ETFs基金轉(zhuǎn)讓一籃子證券以及贖回時(shí)的印花稅應(yīng)予豁免。

　　5、費(fèi)用。China-ETFs基金的費(fèi)用、成本和開(kāi)支主要有信托人和管理人費(fèi)用、過(guò)戶登記費(fèi)、兌換代理費(fèi)、開(kāi)辦費(fèi)、其他持續(xù)費(fèi)用(如使用全國(guó)統(tǒng)一指數(shù)的特許權(quán)費(fèi)用、審計(jì)及律師費(fèi)用、在媒體上公布凈值及其他公告的費(fèi)用)等。如果上述這些費(fèi)用數(shù)額超出China-ETFs基金從其持有的股份投資組合中獲取的股息、現(xiàn)金存款中獲得的利息以及其他收入之和時(shí),不足部分將以出售China-ETFs基金部分股份投資或者通過(guò)借款來(lái)補(bǔ)足。 

　　6、管理人。China-ETFs基金的管理人可在目前現(xiàn)有基金管理公司中選擇,也可為此專門成立一家基金管理公司。 

　　7、信托人。China-ETFs基金的信托人可由經(jīng)證監(jiān)會(huì)和人民銀行批準(zhǔn)的可從事基金托管業(yè)務(wù)的商業(yè)銀行或其他機(jī)構(gòu)擔(dān)任。 

　　8、發(fā)起人。China-ETFs基金可由證券公司、信托公司、社�；�金以及其他有資格進(jìn)行股票投資的機(jī)構(gòu)投資者單獨(dú)或聯(lián)合發(fā)起設(shè)立。發(fā)起人必須用持有的一籃子證券申購(gòu)足夠基金單位,以滿足設(shè)立要求的最低份額(比如100億元)。 

　　9、指定經(jīng)紀(jì)人。指定經(jīng)紀(jì)人必須與管理人、信托人、Chi?na-ETFs基金結(jié)算代理人簽訂經(jīng)紀(jì)協(xié)議。在China-ETFs基金的創(chuàng)造申購(gòu)機(jī)制中,投資者只能向指定經(jīng)紀(jì)人提交申購(gòu)或贖回指令,并由指定經(jīng)紀(jì)人將該指令轉(zhuǎn)達(dá)給China-ETFs基金結(jié)算代理人。 

　　10、China-ETFs結(jié)算代理人。China-ETFs結(jié)算代理人可由中國(guó)證券登記結(jié)算公司擔(dān)任。結(jié)算代理人設(shè)有基金單位持有人登記名冊(cè)并進(jìn)行日常變更維護(hù)。在收到從指定經(jīng)紀(jì)人發(fā)來(lái)的申購(gòu)或贖回指令后,結(jié)算代理人將向指定經(jīng)紀(jì)人發(fā)出結(jié)算指示,并促成在交易結(jié)算日現(xiàn)金、股份及基金單位之間的交換。11、會(huì)計(jì)師事務(wù)所。應(yīng)按照中國(guó)證監(jiān)會(huì)、財(cái)政部的有關(guān)要求聘請(qǐng)具備資格和符合要求的會(huì)計(jì)、審計(jì)機(jī)構(gòu)作為China-ETFs基金的審計(jì)機(jī)構(gòu)。該審計(jì)機(jī)構(gòu)可由管理人任命。管理人(或信托人)認(rèn)為有充足理由更換會(huì)計(jì)師事務(wù)所,經(jīng)信托人(管理人)同意后可以更換。 

　　除此之外,需要考慮的其它因素還包括:基金的存續(xù)和終止、分紅和股息再投資選擇權(quán)、基金的現(xiàn)金投資權(quán)、基金單位持有人權(quán)利、指數(shù)股份的投票權(quán)。當(dāng)然,我國(guó)股市推出ETF還需要克服一些限制因素:1、應(yīng)將與ETF相關(guān)的大宗股權(quán)過(guò)戶界定為非交易性質(zhì)的大宗股權(quán)過(guò)戶；2、回轉(zhuǎn)交易；3、現(xiàn)有的一些法規(guī)應(yīng)相應(yīng)修改；4、建議在適當(dāng)時(shí)候?qū)�ETF這一交易品種單獨(dú)進(jìn)行沽空與借貸的試點(diǎn)。5、應(yīng)在適當(dāng)時(shí)候推出指數(shù)期貨等衍生品交易。 

作者：上海證券-上海社科院聯(lián)合課題組　來(lái)源：全景網(wǎng)絡(luò)

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