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利率與匯率走勢(shì)分析技術(shù)
利率與匯率對(duì)投資的影響利率與匯率的高低，能反映一國宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的基本狀況，利率與匯率的變動(dòng)，又將影響所有宏觀經(jīng)濟(jì)變量如國民生產(chǎn)總值、物價(jià)水平、就業(yè)水平、國際收支、經(jīng)濟(jì)增長率等等。顯然，利率與匯率作為重要的經(jīng)濟(jì)杠桿，對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行與微觀經(jīng)濟(jì)活動(dòng)都有著極其重要的調(diào)節(jié)作用。因此，利率與匯率的變動(dòng)是判斷一國宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的主要依據(jù)之一，利率與匯率的走勢(shì)分析是宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)預(yù)測(cè)的主要手段。
（１）利率對(duì)投資的影響
西方經(jīng)濟(jì)學(xué)家普遍認(rèn)為市場利率與社會(huì)總儲(chǔ)蓄和總投資有著密切的聯(lián)系。儲(chǔ)蓄（資金供給）和投資（資金需求）對(duì)利率的變動(dòng)均有較大的彈性。從長期來看，儲(chǔ)蓄等于投資。因此，利率一方面影響現(xiàn)期的投資活動(dòng)，同時(shí)又通過調(diào)節(jié)儲(chǔ)蓄而影響未來的投資規(guī)模。利率的這一作用后來被凱恩斯加以大力發(fā)揮而成為其著名的"有效需求"理論的核心內(nèi)容，凱恩斯認(rèn)為，債券的市場價(jià)格與市場利率成反比，如果利率上升，則債券價(jià)格下跌；如果利率下跌，則債券價(jià)格上漲。利率與債券價(jià)格的這種關(guān)系，使得人們?cè)谒钟械慕鹑谫Y產(chǎn)的安排上可以在貨幣與債券之間進(jìn)行選擇，以期獲利。如果預(yù)期利率將下跌（亦即債券價(jià)格將上漲）則人們?cè)敢猬F(xiàn)在少存貨幣和多買債券，以便將來債券價(jià)格上漲時(shí)賣出債券獲利；反之，預(yù)期利率的上升使得人們?cè)敢舛啻尕泿藕蜕俅鎮(zhèn)�，即把手里的債券賣出，轉(zhuǎn)換為貨幣，以避免將來債券價(jià)格下跌時(shí)遭受損失。從宏觀角度來看，利率對(duì)投資者行為的影響表現(xiàn)為對(duì)投資規(guī)模、投資結(jié)構(gòu)等方面的影響上。
�、倮蕦�(duì)投資規(guī)模的影響。利率對(duì)投資規(guī)模的影響是指利率作為投資的機(jī)會(huì)成本對(duì)社會(huì)總投資的影響。在投資收益不變的條件下，因利率上升而導(dǎo)致的投資成本增加，必然使那些投資收益較低的投資者退出投資領(lǐng)域，從而使投資需求減少。相反，利率下跌則意味著投資成本下降，從而刺激投資，使社會(huì)總投資增加。正是由于利率具有這一作用，西方經(jīng)濟(jì)理論界與貨幣管理當(dāng)局都把利率視為衡量經(jīng)濟(jì)運(yùn)行狀況的一個(gè)重要指標(biāo)和調(diào)節(jié)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的重要手段。因此，自３０年代大蕭條以來，控制利率水平在西方貨幣政策體系中曾一度占有舉足輕重的地位。
第二次世界大戰(zhàn)后，西方各國為了恢復(fù)生產(chǎn)，刺激經(jīng)濟(jì)的高速發(fā)展，都不約而同地把經(jīng)濟(jì)增長和充分就業(yè)作為經(jīng)濟(jì)政策的主要目標(biāo)。低利率政策因?yàn)橛欣诖碳ね顿Y，擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模，有利于經(jīng)濟(jì)的迅速增長而被廣泛采用，并且在戰(zhàn)后的２０多年里，對(duì)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展確實(shí)起到了積極的促進(jìn)作用。例如，在整個(gè)５０年代和６０年代，美國實(shí)際年均國民生產(chǎn)總值（ＧＮｐ）增長率都在４％左右。日本從低利率政策中獲得的好處更大，企業(yè)大量利用低利貸款，減少了利息負(fù)擔(dān)，降低了企業(yè)產(chǎn)品成本，增加了企業(yè)利潤，促進(jìn)了企業(yè)投資，加速了工業(yè)發(fā)展。日本的低利率政策對(duì)日本投資的迅速增長、工業(yè)的高速發(fā)展和進(jìn)出口貿(mào)易的開展都發(fā)揮了重大作用。
７０年代起，西方各國國際收支極度不平衡，并發(fā)生了普遍性的通貨膨脹。與此同時(shí)，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)逐漸停滯，形成了可怕的"滯脹"局面。為了緩和經(jīng)濟(jì)危機(jī)，西方各國相繼轉(zhuǎn)向推行高利率政策，以壓縮投資，抑制通貨膨脹，結(jié)果取得了極大的成效。英國的通貨膨脹率從１９７５年的２４．２％下降到１９８２年的８．６％，再繼續(xù)下降到１９８８年的３．８％。日本的通貨膨脹率也從１９７４年的２４．３％逐漸下降到１９８８年的０．５％。
由此可見，利率的變動(dòng)對(duì)投資規(guī)模乃至整個(gè)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的影響是巨大的。這一點(diǎn)，不但為西方經(jīng)濟(jì)學(xué)理論一再強(qiáng)調(diào)，而且也從實(shí)踐中反復(fù)得到了證實(shí)。
�、诶蕦�(duì)投資結(jié)構(gòu)的影響。投資結(jié)構(gòu)主要是指用于國民經(jīng)濟(jì)各部門、各行業(yè)以及社會(huì)生產(chǎn)各個(gè)方面的投資比例關(guān)系。
利率作為調(diào)節(jié)投資活動(dòng)的杠桿，不但決定投資規(guī)模，而且利率水平與利率結(jié)構(gòu)都會(huì)影響投資結(jié)構(gòu)。
一般來說，利率水平對(duì)投資結(jié)構(gòu)的作用、必須依賴于預(yù)期收益率與利率的對(duì)比上。資金容易流向預(yù)期收益率高的投資活動(dòng)，而預(yù)期收益率低于利率的投資，往往由于缺乏資金而無法進(jìn)行。從短期來看，利率的變動(dòng)，會(huì)引起投資結(jié)構(gòu)的調(diào)整。利率越高，投資會(huì)越集中于期限短、收益高的項(xiàng)目。
利率對(duì)投資結(jié)構(gòu)的影響更主要地體現(xiàn)在利率結(jié)構(gòu)上�，F(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)中利率的種類繁多，說明經(jīng)濟(jì)生活中利率并不是單一的，而是一個(gè)復(fù)雜的體系。按照不同的標(biāo)準(zhǔn)對(duì)利率體系進(jìn)行分類就形成不同的利率結(jié)構(gòu)。如按借貸主體劃分，利率包括銀行利率、非銀行金融機(jī)構(gòu)利率、債券利率、市場利率等；按貸款行業(yè)劃分可分為工業(yè)貸款利率、商業(yè)貸款利率、農(nóng)業(yè)貸款利率等；按歸還期限劃分可分為半年期、一年期、三年期、五年期、八年期等等。利率結(jié)構(gòu)的變動(dòng)會(huì)直接影響到投資結(jié)構(gòu)的變動(dòng)。
例如，利率的期限結(jié)構(gòu)會(huì)影響投資的期限結(jié)構(gòu)，如果長期利率過高，則會(huì)抑制期限較長的投資，相對(duì)增加人們對(duì)短期投資的需求；相反，如果短期利率過高，長期利率相對(duì)較低，則會(huì)刺激長期投資，使一部分投資需求由短期轉(zhuǎn)為長期。再比如，在大多數(shù)發(fā)展中國家，利率被政府所控制，政府對(duì)不同的行業(yè)規(guī)定不同的利率，這種利率的行業(yè)結(jié)構(gòu)也會(huì)影響到投資的結(jié)構(gòu)。因此，通過調(diào)整利率的行業(yè)結(jié)構(gòu)來貫徹政府的產(chǎn)業(yè)政策便成為一種通行的作法。我國在建國初根據(jù)不同的情況采取了明顯的差別利率政策，總的原則是，私營企業(yè)的貸款利率大于公營企業(yè)的貸款利率，商業(yè)企業(yè)的貸款利率大于工業(yè)企業(yè)的貸款利率。以此扶持公營經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，限制私營企業(yè)的投機(jī)活動(dòng)，以確立公營經(jīng)濟(jì)在國民經(jīng)濟(jì)中的主導(dǎo)地位。給工業(yè)貸款利率以優(yōu)惠，目的是在物資短缺、商品供應(yīng)嚴(yán)重不足的背景下，鼓勵(lì)工業(yè)迅速發(fā)展，限制商業(yè)投機(jī)，在增加有效供給的同時(shí)抑制畸形的需求，從而使市場形勢(shì)迅速好轉(zhuǎn)。實(shí)行行業(yè)差別利率政策，使得在一個(gè)不長的時(shí)期內(nèi)，工業(yè)生產(chǎn)得以迅速增長，限制了私營企業(yè)，有利于社會(huì)主義改造的順利進(jìn)行。并且，在后來的經(jīng)濟(jì)建設(shè)中，對(duì)列入國家計(jì)劃內(nèi)的能源、交通、通信和一部分原材料工業(yè)等１３個(gè)行業(yè)，以及對(duì)鹽業(yè)、農(nóng)業(yè)的基本建設(shè)投資，實(shí)行差別利率，以保證對(duì)這些部門的投資。
利率調(diào)節(jié)經(jīng)濟(jì)的功能從總量的方面說，是抑制對(duì)資源的總需求，把有限的資源分配到資金利潤率較高的部門使用。這種調(diào)節(jié)從結(jié)構(gòu)方面說，主要是采用差別利率，實(shí)行利率的優(yōu)惠與懲罰制度，可以用較低的優(yōu)惠利率支持重要行業(yè)、企業(yè)和短線產(chǎn)品的生產(chǎn)，也可以以較高的利率和加收利息的辦法抑制對(duì)一些行業(yè)、企業(yè)和長線產(chǎn)品的投資。這樣能夠調(diào)節(jié)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、企業(yè)結(jié)構(gòu)和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)。如果在地區(qū)間、行業(yè)間、企業(yè)間實(shí)行差別利率，還能促使資金在地區(qū)、行業(yè)、企業(yè)間的轉(zhuǎn)移。但是，利率的調(diào)節(jié)作用的大小還往往取決于一國的經(jīng)濟(jì)環(huán)境與經(jīng)濟(jì)條件。
�、劾收{(diào)節(jié)作用的發(fā)揮。總的來說，利率變動(dòng)主要是通過貸款人和借款人對(duì)利率變動(dòng)的反應(yīng)來影響投資的，但利率作用的發(fā)揮又往往受到各種因素的限制，尤其受制于社會(huì)平均利潤率的變動(dòng)與社會(huì)資本狀況。
由于投資的實(shí)際收益取決于利潤與利息的量的對(duì)比，因此，投資量的多少不僅取決于利潤率與利率的高低，還取決于二者的相對(duì)水平。很可能是：盡管利率下降了，但由于利潤率也下降了，因而投資并不會(huì)增加；或者雖然利率上升了，但因?yàn)槔麧櫬室采仙�，所以投資也并沒有減少。
社會(huì)資本狀況也會(huì)影響到利率作用的發(fā)揮，如果存在著大量過剩資本，利率降低就會(huì)引起投資增加；但如果資本不足，盡管利率降低了，投資也難以立即增加。
利率的作用還取決于金融市場的完善程度。金融市場越是發(fā)達(dá)，利率作為價(jià)格信號(hào)就越能反映市場資本供求，同時(shí)作為調(diào)節(jié)經(jīng)濟(jì)的杠桿，利率的變動(dòng)就越容易通過金融市場作用于整個(gè)經(jīng)濟(jì)。
由此可見，利率的調(diào)節(jié)作用的實(shí)際效果決定于一國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的實(shí)際狀況。經(jīng)濟(jì)高漲時(shí)，盡管利率上升也很難抑制投資增加；當(dāng)經(jīng)濟(jì)萎縮時(shí)，盡管當(dāng)局壓低利率，也刺激不了投資的增加。再者，一國經(jīng)濟(jì)越發(fā)達(dá)，利率的作用就越明顯；反之，在越不發(fā)達(dá)的國家中，利率被扭曲得越嚴(yán)重，對(duì)經(jīng)濟(jì)也就失去調(diào)節(jié)作用。
�。ǎ玻﹨R率對(duì)投資的影響
現(xiàn)代國家為了發(fā)展本國經(jīng)濟(jì)都越來越多地介入和依賴國際商品市場和國際金融市場，從而不可避免地與其他國家發(fā)生著各種各樣的貨幣關(guān)系，而匯率是這些關(guān)系的核心內(nèi)容。匯率又稱匯價(jià)或外匯行市，是以一國貨幣兌換另一國貨幣的比率。匯率作為一項(xiàng)重要的經(jīng)濟(jì)杠桿，其變動(dòng)能反作用于經(jīng)濟(jì)。
匯率對(duì)投資的調(diào)節(jié)作用是通過影響進(jìn)出口、物價(jià)、資本流動(dòng)等實(shí)現(xiàn)的。
�、賲R率通過進(jìn)出口影響投資。一般地說，匯率貶值，能起到促進(jìn)出口，抑制進(jìn)口的作用。其影響過程大體是：在一國貨幣對(duì)內(nèi)購買力不變，而對(duì)外匯率貶值時(shí)，該國出口商品所得的外匯收入，按新匯率折算要比按原匯率折算獲得更多的本國貨幣，出口商可以從匯率貶值中得到額外利潤，出口需求增大，進(jìn)而刺激投資的增加。對(duì)于進(jìn)口而言，由于進(jìn)口商品按新匯率所需支付的本國貨幣，要比按原匯率計(jì)算多，從而引起進(jìn)口商品價(jià)格上漲，起到了抑制進(jìn)口的作用。這樣，國內(nèi)需求必須通過國內(nèi)投資來滿足，這也從另一方面刺激了國內(nèi)投資的增加。相反，一國匯率升值，則會(huì)增加進(jìn)口，抑制出口，引起國內(nèi)投資的減少。
不過，匯率變動(dòng)對(duì)投資的影響程度還需考慮到進(jìn)出口需求彈性，即商品價(jià)格變動(dòng)對(duì)商品需求影響的程度。如果進(jìn)出口需求對(duì)匯率和商品價(jià)格變動(dòng)反應(yīng)靈敏，即需求彈性大，那么，一國匯率貶值和相應(yīng)降低出口商品價(jià)格，可以有效刺激出口數(shù)量；而由于進(jìn)口商品國內(nèi)價(jià)格上漲，可以有效抑制對(duì)進(jìn)口商品的需求，減少進(jìn)口數(shù)量，這樣，才會(huì)有利于國內(nèi)投資的增加。
如果進(jìn)出口商品價(jià)格彈性較小，則匯率降低對(duì)進(jìn)出口數(shù)量從而對(duì)投資的影響就較小。
�、趨R率通過物價(jià)影響投資。匯率變動(dòng)影響進(jìn)出口的同時(shí)，也對(duì)物價(jià)發(fā)生影響。從進(jìn)口消費(fèi)品和原材料來看，匯率貶值要引起進(jìn)口商品國內(nèi)價(jià)格的上漲，使國內(nèi)生產(chǎn)的消費(fèi)品和原材料需求上升，這會(huì)刺激國內(nèi)投資；反之，匯率升值，則會(huì)起到抑制進(jìn)口商品的物價(jià)的作用，使國內(nèi)投資相對(duì)減少。從出口商品看，匯率貶值有利于擴(kuò)大出口，使出口商品在國內(nèi)市場的供給小于需求，從而抬高國內(nèi)市場價(jià)格，也同樣會(huì)刺激投資的增加；而匯率升值使部分商品由出口轉(zhuǎn)為內(nèi)銷，增大了國內(nèi)市場供給，使商品價(jià)格降低，抑制了投資擴(kuò)大。
③匯率通過資本流出入影響投資。由于國際經(jīng)濟(jì)一體化的加深，一國的投資活動(dòng)往往不能從國內(nèi)儲(chǔ)蓄得到滿足，而必須依賴于國際資本的投入。匯率變動(dòng)對(duì)長期資本的流動(dòng)影響較小，因?yàn)殚L期資本流動(dòng)主要以利潤和風(fēng)險(xiǎn)為轉(zhuǎn)移。在利潤有保證和風(fēng)險(xiǎn)較小的情況下不致出現(xiàn)大的波動(dòng)，從而對(duì)長期投資影響不大。但短期資本流動(dòng)常常要受到匯率波動(dòng)的影響。在匯率貶值條件下，本國投資者和外國投資者就不愿持有以貶值國貨幣計(jì)價(jià)的各種金融資產(chǎn)，因而會(huì)發(fā)生資本外逃的現(xiàn)象。
同時(shí)，投資于匯率較高的國家的金融市場可能謀取更多的收益，因此，匯率貶值，會(huì)減少金融市場的投資；匯率升值，會(huì)增加對(duì)金融資產(chǎn)的投資。
匯率能否充分發(fā)揮這些作用及其作用的大小，因各國的經(jīng)濟(jì)體制、市場條件和市場運(yùn)行機(jī)制的不同而異。當(dāng)然，對(duì)外開放程度也起重要作用。一般而言，一國的市場調(diào)節(jié)機(jī)制發(fā)育得越充分，與國際市場的聯(lián)系越密切，匯率的作用就越能有效地發(fā)揮。
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利率走勢(shì)分析
（１）利率決定及影響因素
①西方利率決定理論。西方利率理論按其分析方法可分為三大類：邊際生產(chǎn)力利率論、局部均衡利率論和一般均衡利率論。下面依次作一簡要介紹。
第一，邊際生產(chǎn)力利率論。邊際生產(chǎn)力利率理論僅從投資需求角度分析利率的決定。該理論認(rèn)為資本具有邊際收益遞減的特性，即在其他條件不變的情況下，如果繼續(xù)追加資本，則追加每一單位資本的生產(chǎn)力要遞減，最后增加的那個(gè)單位資本的生產(chǎn)力最低，最后增加的這個(gè)單位資本被稱為邊際資本，邊際資本生產(chǎn)的產(chǎn)品量為資本的邊際生產(chǎn)力，利息率就決定于資本的邊際生產(chǎn)力。
第二，局部均衡利率論。局部均衡利率論是采用局部均衡的分析法得出的利率理論。局部均衡分析法是假定其他因素不變，僅考慮商品市場或貨幣市場的供求均衡。局部均衡利率理論中較有影響的是"古典"利率理論和凱恩斯的流動(dòng)性偏好理論。"古典"利率理論以儲(chǔ)蓄表示借貸資本的供給，以投資表示借貸資本的需求，認(rèn)為利率決定于資本供求的均衡點(diǎn)，即決定于儲(chǔ)蓄與投資的均衡點(diǎn)。如果儲(chǔ)蓄大于投資即資本供給大于資本需求，則利率下降；反之，利率上升。而凱恩斯卻認(rèn)為利率決定于貨幣的供給與需求，貨幣供給就是某一時(shí)刻一個(gè)國家的貨幣總量，它由貨幣當(dāng)局控制；貨幣需求就是人們?yōu)闈M足交易、預(yù)防和投機(jī)等動(dòng)機(jī)而特有貨幣的欲望。貨幣需求為收入的同向函數(shù)，而為利率的反向函數(shù)，均衡利率就是貨幣供給等于貨幣需求時(shí)的利率。
第三，一般均衡利率論。一般均衡利率論采用一般均衡分析法來研究利率的決定。一般均衡分析法系指社會(huì)中某商品價(jià)格不僅決定于該商品的需求與供給，而且還取決于其他所有商品及生產(chǎn)要素的供求狀況與價(jià)格。因此，利率不是在單個(gè)的商品市場或貨幣市場上被決定，而是由商品市場與貨幣市場共同決定的。
②西方利率結(jié)構(gòu)理論。在現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)中，利率除受資本或貨幣供求影響外，還要受借貸期限和風(fēng)險(xiǎn)等因素的制約。依西方學(xué)者的觀點(diǎn)，在決定各種金融資產(chǎn)利率的因素中，期限因素始終是最主要的，因此，利率期限結(jié)構(gòu)理論是利率結(jié)構(gòu)理論的核心內(nèi)容。
利率的期限結(jié)構(gòu)是指證券到期時(shí)的利息或收益與到期期間二者的關(guān)系。此關(guān)系可有四種不同情況：（ａ）短期利率高于長期利率；（ｂ）長短期利率一致；（ｃ）短期利率低于長期利率；（ｄ）長短期利率處于波動(dòng)之中。期限結(jié)構(gòu)理論所研究的主題正是長短期利率二者的關(guān)系以及二者變動(dòng)所發(fā)生的影響等問題。在具體分析時(shí)，又分成三種理論：預(yù)期理論、市場分割理論和偏好利率結(jié)構(gòu)理論。下面分別予以介紹。
第一，預(yù)期理論。預(yù)期理論是利率期限結(jié)構(gòu)理論中最主要的理論，它認(rèn)為任何證券的利率都同短期證券的預(yù)期利率有關(guān)。如果未來每年的短期利率一樣，那么，現(xiàn)期長期利率就等于現(xiàn)期短期利率。收益線表現(xiàn)為一條水平線如果未來的短期利率預(yù)期要上升，那么，現(xiàn)期長期利率將大于現(xiàn)期短期利率，收益線表現(xiàn)為一條向上傾斜的曲線，如果未來的短期利率預(yù)期要下降，那么，現(xiàn)期長期利率將小于現(xiàn)期短期利率，收益線表現(xiàn)為一條向下傾斜的曲線。
第二，市場分割理論。市場分割理論把市場分成長期和短期市場。從資金需求方來看，需要短期資金的投資者發(fā)行短期證券；需要長期資金的投資者，發(fā)行長期證券，并且這些長短期證券之間是不能互相替代的，因此短期證券市場與長期證券市場是彼此分割的。從資金供給方來看，不同性質(zhì)資金來源使不同的金融機(jī)構(gòu)限制在特定的期限內(nèi)進(jìn)行借貸，以致短期資金利率由短期資金市場決定，長期利率由長期資金市場決定。如果短期資金缺乏而長期資金較為充裕，短期利率將比長期利率高；如果長期資金缺乏而短期資金充裕，則長期利率大大高于短期利率。
第三，偏好利率結(jié)構(gòu)理論。偏好理論認(rèn)為預(yù)期理論忽視風(fēng)險(xiǎn)因素的避免是不完善的。因?yàn)椴煌手g的相互關(guān)系部分地與風(fēng)險(xiǎn)因素的避免有關(guān)，部分地與對(duì)未來利率的預(yù)期的趨勢(shì)有關(guān)。因此，預(yù)期和風(fēng)險(xiǎn)的避免二者對(duì)利率結(jié)構(gòu)都有重要影響，應(yīng)將二者結(jié)合起來完善利率結(jié)構(gòu)理論。
根據(jù)偏好理論，在存在風(fēng)險(xiǎn)的情況下，長期債券比短期債券的風(fēng)險(xiǎn)大，長期利率要比短期利率高，其理由為：其一，短期債券比長期債券的流動(dòng)性大，而且對(duì)于利率變動(dòng)的預(yù)測(cè)較為可能和接近，資產(chǎn)價(jià)值損失的風(fēng)險(xiǎn)較小，所以流動(dòng)性報(bào)酬低；其二，以短期資金轉(zhuǎn)期籌措長期資金，除短期資金轉(zhuǎn)期續(xù)借成本較大以外，還有轉(zhuǎn)期續(xù)借時(shí)可能發(fā)生的不確定性風(fēng)險(xiǎn)，會(huì)使長期利率比短期利率高；其三，長期貸款往往要采用票據(jù)再貼現(xiàn)形式，也要一定的手續(xù)費(fèi)用。不難看出，偏好利率結(jié)構(gòu)理論，實(shí)質(zhì)上是將投資者對(duì)資本價(jià)值不確定性風(fēng)險(xiǎn)的回避因素導(dǎo)入預(yù)期利率結(jié)構(gòu)理論。
上述西方利率理論，強(qiáng)調(diào)了一些在利率決定中起重要作用的因素。但都具有一定程度的片面性與局限性，還不能完全說明現(xiàn)實(shí)生活中利率的決定，特別是現(xiàn)實(shí)世界中并沒有完全意義上的市場經(jīng)濟(jì)。因此，要對(duì)利率的決定作出較為全面的說明，還必須結(jié)合現(xiàn)實(shí)，進(jìn)一步考察影響利率變動(dòng)的實(shí)際因素。
③影響利率變動(dòng)的因素。
第一，利潤的平均水平。既然利息是平均利潤的一部分，利潤本身就成為利息的最高界限。因此，利率總在平均利潤率與零之間上下擺動(dòng)。并且，利率主要是由平均利潤率所調(diào)節(jié)的。從我國現(xiàn)實(shí)出發(fā)，這種調(diào)節(jié)作用可概括為，利率的總水平要適應(yīng)大多數(shù)企業(yè)的負(fù)擔(dān)能力。也就是說，利率的總水平不能太高，太高了大多數(shù)企業(yè)承受不了；同時(shí)，利率總水平也不能太低，太低了不能發(fā)揮利率的杠桿作用。
第二，資金的供求狀況。無論是馬克思的利息理論還是西方的經(jīng)濟(jì)學(xué)說都不否認(rèn)資金的供求狀況決定利率的總水平，在我國，利率水平的高低仍然決定于資金的供求。因?yàn)樵谑袌鼋?jīng)濟(jì)條件下，作為金融市場上的商品的"價(jià)格"--利率，與其他商品的價(jià)格一樣受供求規(guī)律的制約，當(dāng)資金供不應(yīng)求時(shí)，供求雙方的競爭的結(jié)果將促使利率上升；相反，當(dāng)供大于求時(shí)，競爭的結(jié)果必然導(dǎo)致利率下降。
第三，借貸風(fēng)險(xiǎn)。資金從投放到收回總是需要一定的時(shí)間，在借貸資金運(yùn)動(dòng)過程中，由于各種不測(cè)因素的出現(xiàn)，可能導(dǎo)致各種風(fēng)險(xiǎn)，如資金不能按期完全收回的違約風(fēng)險(xiǎn)，因物價(jià)上漲而使資金貶值的風(fēng)險(xiǎn)，或更有利的投資機(jī)會(huì)出現(xiàn)后，已貸放出去的資金收不回來時(shí)，貸款人承受機(jī)會(huì)成本損失的風(fēng)險(xiǎn)。
一般而言，風(fēng)險(xiǎn)越大，則利率要求越高。另外，經(jīng)濟(jì)的周期變動(dòng)造成的風(fēng)險(xiǎn)變化也會(huì)影響利率水平，如在危機(jī)階段，投資風(fēng)險(xiǎn)突然變大使利率大幅度上升。而在復(fù)蘇階段，投資風(fēng)險(xiǎn)開始減少，利率開始降低。
第四，國際經(jīng)濟(jì)形勢(shì)。就開放經(jīng)濟(jì)而言，國際經(jīng)濟(jì)形勢(shì)對(duì)利率的影響主要體現(xiàn)在國際利率與匯率會(huì)影響資金流出入，從而引起國內(nèi)利率的變動(dòng)。如果國際利率水平較高，則資金流出，國內(nèi)資金供給小于需求，迫使國內(nèi)利率上升；反之，如果國際利率水平較低，則資金流入，國內(nèi)資金供給大于需求，從而誘使國內(nèi)利率隨之下降。可見，國內(nèi)利率有總是朝國際利率靠攏的趨勢(shì)。從匯率的角度來看，匯率的變動(dòng)也會(huì)影響利率的變化。例如，當(dāng)外匯匯率上升，本幣貶值時(shí)（如人民幣與美元的匯率從＄１＝￥８．５變化到＄１＝￥８．７），國內(nèi)居民對(duì)外匯的需求就會(huì)下降，從而使本幣相對(duì)充裕，國內(nèi)利率便趨于穩(wěn)定，并在穩(wěn)定中下降；反之，當(dāng)外匯匯率下跌，本幣升值時(shí)（如人民幣對(duì)美元的匯率從＄１＝￥８．７變化到＄１＝￥８．３），國內(nèi)居民對(duì)外匯的需求就會(huì)增加，本幣供應(yīng)處于緊張狀態(tài)，從而迫使國內(nèi)市場的利率上揚(yáng)。
第五，國家經(jīng)濟(jì)政策。由于利率變動(dòng)對(duì)經(jīng)濟(jì)有很大的影響，各國都通過法律、法規(guī)、政策的形式，對(duì)利率實(shí)施不同程度的管理。國家往往根據(jù)其經(jīng)濟(jì)政策來干預(yù)利率水平，同時(shí)又通過調(diào)節(jié)利率來影響經(jīng)濟(jì)�？傊�，決定利率及影響利率變動(dòng)的因素很多很復(fù)雜，其中，最終起決定作用的是一國經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的狀況。因此，要分析一國利率現(xiàn)狀及變動(dòng)，必須結(jié)合該國國情，充分考慮到該國的具體情況，區(qū)分不同的特點(diǎn)分別對(duì)待，不能一概而論。
�。ǎ玻┊�(dāng)前利率形勢(shì)總結(jié)及原因剖析
①利率管理體制沿革。自１９４９年建國以來，我國的利率基本上屬于管制利率類型，表現(xiàn)為利率由國務(wù)院統(tǒng)一制定，由中國人民銀行統(tǒng)一管理。這種管理體制是在建國初期通貨膨脹嚴(yán)重、投機(jī)活動(dòng)猖獗的背景下建立的，并對(duì)戰(zhàn)后恢復(fù)生產(chǎn)與實(shí)現(xiàn)社會(huì)主義改造起到了積極的作用。隨著高度集中的中央計(jì)劃經(jīng)濟(jì)管理體制的建立，管制利率的做法得到進(jìn)一步強(qiáng)化。
這期間，為了穩(wěn)定市場和促進(jìn)工農(nóng)業(yè)生產(chǎn)，我國一直實(shí)行低利率政策，其特點(diǎn)是檔次少，水平低，利差小，管理權(quán)限集中。直到實(shí)行經(jīng)濟(jì)體制改革與開放政策之后，這種局面才有所改變。
�。罚澳甏�，改革開放政策開始推行，利率體制的改革也被提上議事日程，到１９９５年７月１日為止。銀行存、貸款利率分別由１９７８年的１．０５％和４．７２％上升到１０．９８％和１２．０６％，同時(shí)，利率種類逐步增多，檔次也適當(dāng)分細(xì)。但在利率管理體制的改革上一度進(jìn)展緩慢，雖然從１９８２年開始逐步實(shí)行浮動(dòng)利率的作法，但管制利率的格局至今沒有變，真正的利率決策部門或者說整個(gè)利率體系的主體仍然是中央政府。可以說，現(xiàn)行利率管理體制并未隨經(jīng)濟(jì)金融體制改革的深化、市場調(diào)節(jié)比重的日益擴(kuò)大發(fā)生實(shí)質(zhì)性的主體易位，仍然屬于一種國家控制型的高度集中統(tǒng)一的利率管理體制�，F(xiàn)行利率體系本質(zhì)上仍然是以行政手段為主的計(jì)劃經(jīng)濟(jì)模式，雖然引進(jìn)了市場調(diào)節(jié)手段，但所占比重不大。這種計(jì)劃利率與市場利率并存的"雙軌"格局近期內(nèi)是難以改變的。
②利率水平分析。
第一，從存款利率來看，通貨膨脹率呈逐年上升趨勢(shì)，但儲(chǔ)蓄利率上調(diào)幅度跟不上物價(jià)上漲，實(shí)際利率水平下降，甚至有時(shí)出現(xiàn)負(fù)值，如下表所示。這說明，單就"物價(jià)"因素而言，我國利率水平在低數(shù)域上運(yùn)行。
第二，從貸款利率來看，貸款利率的調(diào)整幅度低于同期生產(chǎn)資料價(jià)格上漲幅度。由于利率水平偏低，出現(xiàn)貸款利率上調(diào)，貸款反而增多的逆反效應(yīng)。
第三，從存貸利差來看，雖然多數(shù)年份貸款利率高于存款利率，但利差太小，甚至遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于銀行資金費(fèi)用率水平。這說明，相對(duì)于存貸利差而言，中央銀行確定的利率水平也是偏低的。
第四，從實(shí)際市場利率來看。１９９３～１９９４年度，銀行越軌拆借資金大量"體外循環(huán)"。１９９５～１９９６年度，資金市場秩序混亂，銀行"失媒"現(xiàn)象嚴(yán)重。這都表明了我國現(xiàn)行利率遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于正常水平。
由以上分析可知，我國目前的利率水平比較低下，難以正常發(fā)揮作為價(jià)格信號(hào)和經(jīng)濟(jì)杠桿的作用。
�、劾式Y(jié)構(gòu)分析。
第一，存款利率內(nèi)部結(jié)構(gòu)。我國存款利率水平及其結(jié)構(gòu)經(jīng)過多次調(diào)整，到目前為止，在全國范圍開辦的存款有１１個(gè)種類，幾十個(gè)檔次。相對(duì)而言，長期存款利率偏高，活期存款利率偏低，存款過多地向長期存款傾斜。這種結(jié)構(gòu)很難引導(dǎo)銀行負(fù)債結(jié)構(gòu)保持合理的格局。
第二，貸款利率內(nèi)部結(jié)構(gòu)。我國的貸款利率結(jié)構(gòu)可以分為基準(zhǔn)貸款利率、法定貸款利率、浮動(dòng)貸款利率、優(yōu)惠貸款利率及行業(yè)差別貸款利率、加貼息貸款利率等。這幾種貸款利率皆屬于管制利率，其結(jié)構(gòu)可概括為統(tǒng)一利率加優(yōu)惠利率。從實(shí)際執(zhí)行情況來看，政策性貸款利率與一般貸款利率的差距越來越大，優(yōu)惠利率的范圍也越來越大。這種貸款利率結(jié)構(gòu)使本來就很低的利率總水平又下降了許多。
第三，存、貸利率的對(duì)應(yīng)結(jié)構(gòu)。這方面的突出問題是存、貸利差太小，具體表現(xiàn)為：首先，定期存款與固定資產(chǎn)貸款的利率之差僅為１％；其次，各專業(yè)銀行有為數(shù)不少的資金是通過金融債券籌集的，發(fā)行金融債券所支付的利率要高于同期儲(chǔ)蓄利率１～２個(gè)百分點(diǎn)，而銀行貸款利率并不能完全按照"高進(jìn)高出"的原則相應(yīng)提高；最后，在實(shí)施存款保值措施時(shí)，銀行貸款利率不發(fā)生任何變動(dòng)，一旦通貨膨脹率高于存款利率，銀行在承受價(jià)值受損的同時(shí)，還要為存款保值支出一部分費(fèi)用。
這不能不說是現(xiàn)行利率結(jié)構(gòu)的最大扭曲。
第四，銀行利率與金融市場其他利率的對(duì)應(yīng)結(jié)構(gòu)。目前，我國市場利率主要包括各類債券利率與金融機(jī)構(gòu)間的同業(yè)拆借利率兩種類型。銀行存款利率與金融市場資產(chǎn)所得到的收益率相比差異過大，而銀行貸款利率也過份低于從金融市場籌集資金的成本率。兩種資金"價(jià)格"呈雙軌并行狀，且缺乏聯(lián)動(dòng)性。具體講，一年期銀行儲(chǔ)蓄存款利率和貸款利率低于企業(yè)發(fā)行１年期債券利率２～３個(gè)百分點(diǎn)；低于企業(yè)１年期內(nèi)部集資利率８～２２個(gè)百分點(diǎn)；低于民間借貸利率（１年期）１０～３２個(gè)百分點(diǎn)。而銀行同業(yè)拆借利率１年期低于民間拆借利率５～２０個(gè)百分點(diǎn)。這種利率結(jié)構(gòu)，導(dǎo)致資金流向股票、債券、外匯、黃金等市場。銀行營運(yùn)發(fā)生困難，虧損嚴(yán)重。
第五，利率期限結(jié)構(gòu)。前面我們?cè)摷伴L期存款利率過高的傾向，而在貸款利率期限結(jié)構(gòu)方面，又表現(xiàn)為長期資金貸款利率與流動(dòng)資金貸款利率的差異太小，１９９５年７月１日利率調(diào)整后，差異更小，已不足１個(gè)百分點(diǎn)。
總的來看，利率結(jié)構(gòu)無論在整體上還是在有關(guān)利率之間的對(duì)應(yīng)關(guān)系上，在多次調(diào)整中表現(xiàn)為失衡、扭曲和缺乏內(nèi)在聯(lián)動(dòng)機(jī)制的狀況。
�。ǎ常┪磥砝首邉�(shì)展望
①從我國目前所處的歷史階段來看，在長期內(nèi)利率上調(diào)的可能性不大。要正確預(yù)測(cè)未來的利率走向，必須認(rèn)清我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展所處的歷史階段。在當(dāng)前以及以后一個(gè)相當(dāng)長的歷史時(shí)期內(nèi)，我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展都屬于一個(gè)特殊的歷史階段。這一階段，構(gòu)成了我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的歷史背景，是進(jìn)行一切綜合分析的大前提。具體來說，這一階段的特點(diǎn)是經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)型發(fā)展，主要包括傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)向現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)的過渡以及高度集中統(tǒng)一的計(jì)劃經(jīng)濟(jì)向市場經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)軌等兩方面。
我國是一個(gè)發(fā)展中的大國，可利用的資源有限，雖然改革以來，經(jīng)濟(jì)有了極大的發(fā)展，但并未徹底擺脫貧困落后的不發(fā)達(dá)狀況。表現(xiàn)為：人口眾多，人均國民收入低下；農(nóng)業(yè)經(jīng)濟(jì)停滯，農(nóng)民普遍貧困；生產(chǎn)技術(shù)落后，資源浪費(fèi)嚴(yán)重；教育、住房、衛(wèi)生保健等各項(xiàng)指標(biāo)均遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后于發(fā)達(dá)國家。因此，經(jīng)濟(jì)發(fā)展具有"全球性、戰(zhàn)略性和關(guān)系全局的意義"。同時(shí)，我國現(xiàn)在正在進(jìn)行的以市場化為導(dǎo)向的經(jīng)濟(jì)體制改革也到了關(guān)鍵時(shí)候，深化財(cái)政、稅收、金融、外貿(mào)、投資管理體制的改革必然要求有一個(gè)相對(duì)寬松的貨幣環(huán)境。另外，金融體制改革本身的目標(biāo)之一就是要完善利率作為宏觀調(diào)控手段的管理體制。因此，從長期來看，我國利率持續(xù)上升的可能不大。因?yàn)榻?jīng)濟(jì)發(fā)展的需要要求提供足夠的貨幣資金以保證經(jīng)濟(jì)增長和實(shí)現(xiàn)充分就業(yè)，而高利率政策是與這一目標(biāo)相背離的。同時(shí)，經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌期間，高利率會(huì)加大企業(yè)運(yùn)行環(huán)境中的困難，不利于國有企業(yè)及其他部門改革的順利進(jìn)行。
�、趶漠�(dāng)前的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)來看，利率難以上調(diào)。自１９９２年開始，我國國內(nèi)生產(chǎn)總值增長率連續(xù)４年保持在兩位數(shù)以上，綜合國力進(jìn)一步增強(qiáng)。同時(shí)，宏觀調(diào)控體系的基本框架已初步確立，宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境有了改善，整個(gè)經(jīng)濟(jì)在回落中保持快速增長，尤其是國民經(jīng)濟(jì)中存在的一些矛盾，如通貨膨脹等，已得到明顯的緩解。但同時(shí)也使得法定利率相對(duì)偏高的問題日益突出，這對(duì)于充分利用宏觀調(diào)控的手段，在保持經(jīng)濟(jì)總量平衡的基礎(chǔ)上保證國民經(jīng)濟(jì)持續(xù)穩(wěn)定增長無疑已成為一大障礙。
另外，根據(jù)我國目前的實(shí)際，每上調(diào)一個(gè)百分點(diǎn)的存款利率，銀行就要多付二三百億元的利息，這為多數(shù)銀行難以忍受。因此，從當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢(shì)來看，由于通貨膨脹的抑制和利率總水平的過高，在相當(dāng)長的一段時(shí)期內(nèi)利率不可能向上調(diào)整。
③從中央銀行的貨幣政策來看，利率有下調(diào)趨勢(shì)。按常規(guī)，中央銀行確定利率水平的依據(jù)為：物價(jià)變動(dòng)、存貸款利差、資金供求關(guān)系和貨幣政策的需要。
近年來，幾次微調(diào)利率，確實(shí)在加強(qiáng)宏觀調(diào)控，穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)秩序方面起到了一定的作用。在１９９５年采取大力抑制通貨膨脹的情況下，物價(jià)指數(shù)逐漸降低，基本達(dá)到了預(yù)期的目標(biāo)。但同時(shí)，企業(yè)資金緊張與失業(yè)等現(xiàn)象日益嚴(yán)重，尤其當(dāng)前我國經(jīng)濟(jì)正處于轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)增長方式的緊要關(guān)頭，因此，在必要的時(shí)間內(nèi)降低銀行利率特別是貸款利率以促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展是合理的。
１９９６年以來，我國宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)有了較為明顯的轉(zhuǎn)變，實(shí)際利率已由負(fù)利率變成正利率并超過了三個(gè)百分點(diǎn)。另一方面，盡管改革開放以來的多數(shù)年份我國的貸款增量大于存款增量，但從１９９４年起，卻出現(xiàn)了存款增量大于貸款增量的現(xiàn)象。到１９９５年上半年，金融機(jī)構(gòu)新增各項(xiàng)存款大于貸款４０００億元以上。存貸差過大，增加了銀行經(jīng)營負(fù)擔(dān)，擴(kuò)大了銀行虧損面，既不利于銀行金融中介職能的正常發(fā)揮，也將給國有專業(yè)銀行的商業(yè)化進(jìn)程造成重負(fù)性障礙。
從我國經(jīng)濟(jì)體制改革的進(jìn)程來看，資本市場的發(fā)展與完善將是未來經(jīng)濟(jì)工作的重點(diǎn)，但在目前，股票市場與國債市場的現(xiàn)狀還尚不理想。具體來說，股票市場由于長期的低迷徘徊，交易量驟減，投機(jī)盛行，這對(duì)堅(jiān)定國有企業(yè)股份化改造的信念極為不利。國債市場由于容量小，結(jié)構(gòu)單一，很難通過公開市場操作發(fā)揮對(duì)經(jīng)濟(jì)的間接調(diào)控作用。這些都需要貨幣政策予以配合和支持。而實(shí)行低利率的貨幣政策，既可以促進(jìn)股票市場的發(fā)育，又可以降低國債發(fā)行的成本，減輕中央財(cái)政預(yù)算收支與還本付息的壓力，對(duì)于資本市場的完善乃至整個(gè)經(jīng)濟(jì)的健康發(fā)展是具有重要意義的。
總之，利率作為經(jīng)濟(jì)杠桿，其宏觀上的作用主要在于調(diào)節(jié)資金供求，而利率一旦背離了資金供求關(guān)系，必然會(huì)導(dǎo)致資金供求的不平衡，進(jìn)而影響整個(gè)經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定和發(fā)展，從這個(gè)意義上講，并結(jié)合利率體系的現(xiàn)實(shí)狀況及副效應(yīng)的多方面的情況進(jìn)行考察分析，適當(dāng)?shù)叵抡{(diào)利率將是不可避免的。
�、軐�(duì)存、貸款利率短期趨勢(shì)的具體分析。
第一，存款利率必須下調(diào)。
首先，銀行和各金融機(jī)構(gòu)的存款，特別是城鄉(xiāng)居民儲(chǔ)蓄存款仍將繼續(xù)增長，從利率政策作為貨幣政策的主要工具與手段來分析，只要現(xiàn)實(shí)的資金來源比較充足和平穩(wěn)增加，不發(fā)生大問題，利率下調(diào)的可能性就較大。
其次，盡管存款利率已于１９９６年５月１日有所下調(diào)，但現(xiàn)行銀行儲(chǔ)蓄存款利率仍然不低，定期平均１０．７６％，一年期９．１８％，三年期１０．８０％，五年期１２．０６％。這樣高的利息率水平無論從國際上看還是從我國歷史上看都是極少見的，如果考慮銀行自身利益，就有可能和有必要小幅度地甚至較為頻繁地下調(diào)利率。
最后，從貨幣流通狀況來看，１９９５年流通現(xiàn)金預(yù)計(jì)１５００億元，實(shí)際投放了６００億元，而１９９６年第１季度春節(jié)前流通現(xiàn)金２５９２億元已全部回籠，是歷年來回籠最好的一次。這對(duì)以后抑制通貨膨脹和控制物價(jià)將產(chǎn)生重大影響，因此，適度地向下微調(diào)存款利率是可行的。
第二，從貸款利率上看，無論是總水平的下調(diào)還是結(jié)構(gòu)性的下調(diào)，都是十分必要的。
首先，降息有利于保證國民經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定增長。自１９９３年后半年以來，我國經(jīng)濟(jì)便開始處于適度從緊的大環(huán)境之中，固定資產(chǎn)投資明顯減緩。為了刺激投資，促使宏觀經(jīng)濟(jì)在緊縮之后，逐步走出低谷，平穩(wěn)回升，降低貸款利率是必然的選擇。
其次，降息可以減輕企業(yè)負(fù)擔(dān)。近年來，全國工業(yè)企業(yè)的資金利潤率僅２％多一點(diǎn)，而貸款利率均在１０％以上，尤其對(duì)國有大企業(yè)而言，所需流動(dòng)資金數(shù)量大、周轉(zhuǎn)慢，利息支出是一大負(fù)擔(dān)。為了促進(jìn)企業(yè)提高效益，減少虧損，穩(wěn)定就業(yè)，就必須及時(shí)下調(diào)利率。
最后，降息有利于中國經(jīng)濟(jì)運(yùn)行結(jié)構(gòu)的調(diào)整。"九五"期間，國家將重點(diǎn)保證農(nóng)業(yè)、基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)和國家重點(diǎn)建設(shè)項(xiàng)目，這就要求金融信貸繼續(xù)優(yōu)化結(jié)構(gòu)，對(duì)這些行業(yè)實(shí)行擇優(yōu)扶持政策，這樣就需要貸款利率結(jié)構(gòu)性的下調(diào)。
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匯率走勢(shì)分析
隨著現(xiàn)代科學(xué)技術(shù)爆炸式的發(fā)展和應(yīng)用，隨著生產(chǎn)社會(huì)化和國際化程度的大幅度提高，世界經(jīng)濟(jì)生活的一體化成為當(dāng)代世界的一個(gè)基本特征。與之相伴的世界金融的國際化，是７０～８０年代以來引人注目的最新發(fā)展，金融滲透的深刻性和廣泛性比以往任何時(shí)候都更為突出鮮明。而匯率作為國際金融關(guān)系乃至國際經(jīng)濟(jì)關(guān)系正常發(fā)展的重要紐帶，已滲透到包圍經(jīng)濟(jì)生活的幾乎一切領(lǐng)域，并發(fā)揮著日益重要的作用。因此，正確分析與預(yù)測(cè)匯價(jià)波動(dòng)，對(duì)于政策制訂與投資決策有著至關(guān)重要的意義。
（１）匯率決定因素分析
①西方匯率決定理論。西方國家關(guān)于匯率的理論很多，它們從不同的角度闡述了匯率的決定與變動(dòng)。其中，有代表性的主要有國際借貸說、資產(chǎn)市場說與購買力平價(jià)說三種。
第一，國際借貸說。國際借貸說是比較早的匯率理論，在第一次世界大戰(zhàn)前甚為流行。該理論認(rèn)為匯率決定于外匯的供給與需求，而外匯的供求又是由國際借貸所引起的。商品的進(jìn)出口、債券的買賣、利潤與捐贈(zèng)的收付、旅游支出和資本交易等都會(huì)引起國際借貸關(guān)系。在國際借貸關(guān)系中，只有已進(jìn)入支付階段的借貸，即國際收支，才會(huì)影響外匯的供求關(guān)系。當(dāng)一國的外匯收入大于外匯支出，即國際收支順差時(shí)，外匯的供大于求，因而匯率下降；當(dāng)國際收支逆差時(shí)，外匯的需求大于供給，因而匯率上升；如果外匯收支相等，于是匯率處于均衡狀態(tài)，不會(huì)發(fā)生變動(dòng)。該學(xué)說由于強(qiáng)調(diào)國際收支在匯率決定中的作用，故又被稱為"國際收支說"。
把國際收支說作為確定兩國匯率的依據(jù)，要受到一些條件的限制。首先，兩國必須都具備比較發(fā)達(dá)的外匯市場，國際收支的順、逆差能夠比較真實(shí)地反映在外匯市場的供求上。其次，在兩國的國際收支都處于均衡狀態(tài)的條件下，根據(jù)該理論就無法確定匯率的實(shí)際水平。
第二，資產(chǎn)市場說。進(jìn)入７０年代以后，工業(yè)國家實(shí)施了浮動(dòng)匯率制，歐洲貨幣市場規(guī)模迅速擴(kuò)大，各國金融政策進(jìn)一步向自由化轉(zhuǎn)換，國際資本流動(dòng)量越來越大，流動(dòng)頻率也越來越快。同時(shí)，外匯匯率經(jīng)常出現(xiàn)較大幅度的變動(dòng)，且經(jīng)常不能反映各國國際收支的動(dòng)向，利用傳統(tǒng)的國際收支分析法無法解釋匯率變動(dòng)的原因。進(jìn)而一些經(jīng)濟(jì)學(xué)家發(fā)現(xiàn)人們的資產(chǎn)選擇行為與匯率的變化關(guān)系密切。所謂資產(chǎn)選擇是指投資者調(diào)整其有價(jià)證券和貨幣資產(chǎn)，從而選擇一套收益和風(fēng)險(xiǎn)對(duì)比關(guān)系的最佳方案。資產(chǎn)市場說認(rèn)為各國貨幣的比價(jià)決定于各種外幣資產(chǎn)的增減，各種外幣資產(chǎn)的增減是由于投資者調(diào)整其外幣資產(chǎn)的比例關(guān)系造成的，這種調(diào)整往往引起資金在國際間的大量流動(dòng)，對(duì)匯率發(fā)生很大影響。
資產(chǎn)市場說對(duì)匯率普遍浮動(dòng)時(shí)期的匯率波動(dòng)異�，F(xiàn)象提供了一個(gè)新的解釋，但是，把資產(chǎn)市場說作為確定兩國匯率的依據(jù)，其限制條件更加嚴(yán)格，要求國內(nèi)國際金融市場十分發(fā)達(dá)，短期資本移動(dòng)對(duì)利差變動(dòng)敏感，資本管制和外匯管制比較松，自由浮動(dòng)匯率制度普遍實(shí)行。
第三，購買力平價(jià)說。購頭力平價(jià)說認(rèn)為人們之所以需要外國貨幣，是因?yàn)樗谕鈬哂袑?duì)一般商品的購買力。因此，一國貨幣對(duì)外匯率，主要是由兩國貨幣在其本國所具有的購買力決定的，即兩種貨幣購買力之比決定兩國貨幣的交換比率。許多實(shí)證研究表明，一戰(zhàn)以后的一段時(shí)期與二戰(zhàn)后的固定匯率時(shí)期，匯率大體與購買力平價(jià)相一致。７０年代以來，在浮動(dòng)匯率制下，由于國際資本流動(dòng)的影響，日常的匯率波動(dòng)較大地偏離了購買力平價(jià)，但仍然是圍繞購買力平價(jià)上下波動(dòng)。因此，購買力平價(jià)說作為長期利率決定理論是能夠成立的。這個(gè)學(xué)說至今仍為大多數(shù)經(jīng)濟(jì)學(xué)家所接受，并繼續(xù)對(duì)西方國家的外匯理論與政策發(fā)生重大的影響。例如：１９８５年后期以來，在日元對(duì)美元匯率的上升過程中，日本的貨幣當(dāng)局常常使用購買力平價(jià)說來解釋干預(yù)的必要性。
同樣，把購買力平價(jià)說作為確定兩國匯率的依據(jù)。也要受到一些條件的限制，它要求兩國的生產(chǎn)結(jié)構(gòu)和消費(fèi)結(jié)構(gòu)大體相同，價(jià)格體系相當(dāng)接近，否則兩國貨幣購買力就失去了可比性。它還要求兩國對(duì)貿(mào)易和資本流動(dòng)基本上不加管制，商品和資本的流通比較自由，否則兩國貨幣購買力對(duì)平價(jià)的偏離很難自行消除。
由此可見，國際借貸說、資本市場說、購買力平價(jià)說均有不可克服的局限性。因此，必須把三者結(jié)合起來，并進(jìn)一步分析影響匯率變動(dòng)的其他因素，才能作出正確判斷。
�、谟绊憛R率變動(dòng)的主要因素。一國匯率的變動(dòng)要受到許多因素的影響，既包括經(jīng)濟(jì)因素，又包括政治因素與心理因素等。而各個(gè)因素之間又有互相依存、互相制約的關(guān)系。更何況，同一個(gè)因素在不同的國家，不同的時(shí)間所起的作用也不相同，所以匯率變動(dòng)是一個(gè)極其錯(cuò)綜復(fù)雜的問題。下面選擇幾個(gè)比較重要的因素來集中分析它們對(duì)匯率變動(dòng)的影響。
第一，國際收支。國際收支狀況是一國匯率變動(dòng)的直接原因，一國國際收支發(fā)生順差，就會(huì)引起外國對(duì)該國貨幣需求的增長與外國貨幣供應(yīng)的增加，順差國的匯率就上升；反之，一國國際收支逆差，它的貨幣匯率就下降。例如，美國對(duì)前西德的貿(mào)易逆差使美元兌西德馬克的匯率從１９８５年的３．４３９０跌至１９８８年底的１．７６８５，跌幅高達(dá)４８．６％。因此，有些經(jīng)濟(jì)學(xué)家至今還堅(jiān)持匯率決定的國際收支說。
第二，經(jīng)濟(jì)增長率。兩國經(jīng)濟(jì)增長率的差異，往往構(gòu)成匯率變動(dòng)的基礎(chǔ)，因?yàn)樗鼤?huì)影響對(duì)外貿(mào)易和外匯市場交易活動(dòng)的變化。一般而言，經(jīng)濟(jì)增長加速，國內(nèi)需求水平提高，會(huì)引起更多的進(jìn)口，從而造成本國貨幣匯率向下的壓力。
第三，通貨膨脹。一國貨幣價(jià)值的總水平是影響匯率變動(dòng)的一個(gè)重要因素，它影響著一國商品、勞務(wù)在世界市場上的競爭能力。由于通貨膨脹，國內(nèi)物價(jià)上漲，一般會(huì)引起出口商品的減少和進(jìn)口的增加。這些變化通過影響外匯市場上的供求關(guān)系和該國貨幣在國際上的信用地位，導(dǎo)致匯價(jià)下跌。例如：１９７４～１９７５年，美國國內(nèi)通貨膨脹率從１１％降為９％，同時(shí)，美元匯價(jià)保持上升趨勢(shì)；１９７７～１９７８年美國通貨膨脹率上升立即引起美元匯價(jià)下跌。
第四，財(cái)政赤字。政府的財(cái)政赤字常常用作預(yù)測(cè)匯率變化的重要指標(biāo)。如果一個(gè)國家的財(cái)政預(yù)算出現(xiàn)巨額赤字，則意味著政府支出過度，一方面可能引起通貨膨脹率的上升，另一方面可使國際收支惡化，二者都會(huì)導(dǎo)致匯率的自動(dòng)下浮。
第五，利率。利率下降，國內(nèi)資本流出；利率上升，國外資本流入。這種由兩地利差引起的套利活動(dòng)是國際資金流動(dòng)的一種主要方式。資本流動(dòng)將引起外匯市場供求變化，從而對(duì)匯率發(fā)生影響。在通常情況下，一國利率提高、信用緊縮，將導(dǎo)致該國貨幣升值；反之，則引起貨幣的貶值。如美國聯(lián)邦儲(chǔ)備銀行提高利率，西歐大量游資流入美國，導(dǎo)致美元匯價(jià)上漲，并特別堅(jiān)挺。
第六，外匯儲(chǔ)備。中央銀行的外匯儲(chǔ)備表明一國干預(yù)外匯市場和維持匯價(jià)的能力，所以它對(duì)穩(wěn)定匯率有一定的作用。英國政府從１９３２年起就用部分外匯儲(chǔ)備設(shè)立外匯平準(zhǔn)基金。當(dāng)英鎊匯率下跌時(shí)，就賣出外匯買入英鎊，促使英鎊匯率上升；當(dāng)英鎊匯率過高時(shí)、就買入外匯，賣出英鎊，使英鎊匯率下跌。
后來，美國、加拿大、瑞士等國紛紛效法，設(shè)立外匯平準(zhǔn)基金。
這一作法也一直沿用到現(xiàn)在，需要指出的是，只有一國擁有足夠的外匯儲(chǔ)備，才能有效地干預(yù)外匯市場，影響匯率短期變動(dòng)的方向與程度。
第七，心理預(yù)期。現(xiàn)實(shí)生活中，投資者往往根據(jù)自身對(duì)未來匯率的主觀評(píng)價(jià)來決定資本轉(zhuǎn)移的數(shù)量和方向，這對(duì)外匯市場有很大的影響，往往起到加大外匯波動(dòng)幅度的作用。如１９９５年日元對(duì)美元匯率一度持續(xù)上升，其中市場交易者的心理預(yù)期起到了很大作用。
③人民幣匯率現(xiàn)狀分析。從１９８８年起，我國實(shí)行官方牌價(jià)與外匯市場調(diào)劑價(jià)并行的匯率雙軌制，并對(duì)兩種匯率都采取了有管理的浮動(dòng)方式進(jìn)行調(diào)整。在此其間，人民幣匯價(jià)波動(dòng)頻繁，尤其１９９２年以來，調(diào)劑市場匯價(jià)大幅度變動(dòng)，對(duì)經(jīng)濟(jì)生活產(chǎn)生了一些不良影響。其主要原因是，自１９９２年春天以來，我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展速度明顯加快，推動(dòng)了進(jìn)口的需求，對(duì)外匯的需求壓力加大。同時(shí)，通貨膨脹日益加劇，城鄉(xiāng)人民對(duì)人民幣信心不足，紛紛購買外匯保值。因此，這段時(shí)期人民幣匯率大幅下跌。另一方面，外匯調(diào)劑市場存在嚴(yán)重缺陷以及官方干預(yù)手段無力，市場失真非常嚴(yán)重，投機(jī)因素得以乘虛而入，大量的炒買炒賣加劇了外匯的波動(dòng)。
�。保梗梗茨晡覈M(jìn)行了外匯管理體制改革，一方面實(shí)現(xiàn)了多軌合并，推行單一的有管理的浮動(dòng)匯率制；另一方面，實(shí)行新的結(jié)匯、售匯制度。在此背景下，匯率自１９９４年來一反連續(xù)貶值的常態(tài)，開始"穩(wěn)中趨升"，其主要原因可分析如下：第一，我國宏觀調(diào)控措施開始見效、金融緊縮力度加大、經(jīng)濟(jì)增長速度逐漸降低、需求膨脹得到抑制，因而進(jìn)口方面不會(huì)對(duì)人民幣匯率形成貶值的壓力。
第二，外貿(mào)公司不再以計(jì)劃，而是以經(jīng)濟(jì)效益決定進(jìn)出口，１９９３年由１２０億美元的逆差轉(zhuǎn)為５０多億美元的順差，１９９４年出口在絕對(duì)量上超過進(jìn)口。同時(shí)，原來企業(yè)外匯留成部分由于結(jié)匯、售匯制的實(shí)施流入市場，因此外匯供大于求。
第三，外資大舉進(jìn)入。由于改革開放的深入，國外投資者不但可以利用中國廉價(jià)的勞動(dòng)力，更看好中國龐大的國內(nèi)市場。因此，外商投資大幅增加，僅１９９４年，外商投資資金凈流入３３０多億美元。另一方面，國內(nèi)利率高達(dá)１１％，超過美元利率６個(gè)百分點(diǎn)，外國短期資本通過各種形式進(jìn)入中國，套取利差。
由此，實(shí)行多軌合并以來，由于緊縮性的貨幣政策，人民幣資金相當(dāng)緊張，外資進(jìn)入又多，所以出現(xiàn)了明顯的外匯供大于求，造成人民幣升值趨勢(shì)。
�。ǎ玻﹨R率變動(dòng)方向預(yù)測(cè)匯率預(yù)測(cè)是浮動(dòng)匯率制的產(chǎn)物，在固定匯率制下，匯率波動(dòng)總是被限制在一個(gè)很小的范圍之內(nèi)，投資者一般不需要關(guān)心匯率的變動(dòng)。可是在世界各國普遍采用浮動(dòng)匯率制以來，匯率的波動(dòng)極為頻繁和劇烈。因此，為避免匯率風(fēng)險(xiǎn)而對(duì)有關(guān)匯率進(jìn)行各種預(yù)測(cè)是必要的。匯率預(yù)測(cè)的方法可分為基本因素分析法和技術(shù)分析法兩大類。
�、倩疽蛩胤治龇āＮ覀�?cè)?jīng)指出，決定一國貨幣匯率變動(dòng)的因素是多方面的，一個(gè)國家甚至全世界的經(jīng)濟(jì)、貿(mào)易、金融及政治形勢(shì)的變化都會(huì)影響到該國的外匯供求。這些因素基本上可分為經(jīng)濟(jì)因素、政策因素、政治與預(yù)期因素等�；疽蛩胤治龇ㄍ怀龇治鲇绊憛R率的各種因素，并依各種因素發(fā)生作用的方向和強(qiáng)度估計(jì)匯率的走勢(shì)。
第一，基本經(jīng)濟(jì)因素�；窘�(jīng)濟(jì)因素如國際收支、通貨膨脹等對(duì)匯率變動(dòng)的影響前面已經(jīng)詳細(xì)討論過了，下表也顯示了對(duì)匯率變動(dòng)影響較大的部分經(jīng)濟(jì)因素。這里僅就利用經(jīng)濟(jì)因素預(yù)測(cè)匯率走勢(shì)時(shí)必須注意的幾個(gè)方面加以說明。
首先，影響匯率的經(jīng)濟(jì)因素間關(guān)系錯(cuò)綜復(fù)雜。有時(shí)一種因素起著主要的作用，另一種因素起著次要的作用，有時(shí)各因素同時(shí)起作用，有時(shí)甚至起著相互抵消的作用。因此，在預(yù)測(cè)時(shí)，必須全面考慮并仔細(xì)分析各因素的作用。
其次，在諸因素中，國際收支狀況是影響匯率的直接因素，貨幣購買力平價(jià)是決定長期匯率的根本因素。這兩者是決定匯率的最基本因素。而其他因素，尤其是利率水平和實(shí)際利率差異則是外匯市場短期波動(dòng)的影響因素。
最后，在利用宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)進(jìn)行分析時(shí)，還必須注意區(qū)分先行指標(biāo)、同步指標(biāo)及滯后指標(biāo)，他們?cè)趨R率預(yù)測(cè)中的作用是不同的。先行指標(biāo)是對(duì)未來的生產(chǎn)與消費(fèi)產(chǎn)生影響的經(jīng)濟(jì)指標(biāo)的統(tǒng)計(jì)，包括失業(yè)率、股價(jià)指數(shù)、以Ｍ２衡量的貨幣供應(yīng)量等。先行指標(biāo)為市場分析者提供匯率趨勢(shì)變化的早期跡象。同步及滯后指標(biāo)則主要是對(duì)現(xiàn)在或上一期的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的反映，可顯示經(jīng)濟(jì)發(fā)展的總趨勢(shì)，并用于肯定或否定先行指標(biāo)所預(yù)示的趨勢(shì)。同步與滯后指標(biāo)主要包括ＧＮＰ、通貨膨脹率、工業(yè)生產(chǎn)指數(shù)等。
第二，基本政策因素。一國對(duì)外政策的變動(dòng)對(duì)匯率的影響是十分深遠(yuǎn)的，尤其是中央銀行，往往承擔(dān)著干預(yù)匯率的重任。預(yù)測(cè)某國匯率變動(dòng)必須掌握該國中央銀行的主要行動(dòng)，摸清其政策意圖。一般而言，中央銀行干預(yù)市場匯率的手段主要有以下幾種：首先，中央銀行將調(diào)整貨幣政策，以期通過利率的變動(dòng)影響本國經(jīng)濟(jì)活動(dòng)，進(jìn)而影響本國貨幣匯率。這一方法，是在與其他經(jīng)濟(jì)政策不相抵觸的條件下采用的，代價(jià)較小，但達(dá)到目標(biāo)的期限較長。
其次，直接干預(yù)外匯市場。為了在短期內(nèi)實(shí)現(xiàn)中央銀行的匯率意圖，中央銀行往往通過公開市場業(yè)務(wù)，在外匯市場上直接買賣外匯，以影響外匯供給與需求，進(jìn)而達(dá)到改變匯率的目的。這種方法，雖然較直接，見效快，但有效期短，還要求中央銀行有大量的外匯儲(chǔ)備。
最后，中央銀行還可采取對(duì)資本流動(dòng)實(shí)行外匯管制的辦法，通過直接控制外匯的來源與分配，強(qiáng)行使外匯供求趨于平衡，達(dá)到外匯行市的穩(wěn)定。這種方法發(fā)達(dá)國家很少采用。外匯管制辦法一般用來應(yīng)付突發(fā)事件引起的金融市場危機(jī)。
第三，市場預(yù)期因素與政治因素。浮動(dòng)匯率制實(shí)施以來，預(yù)期被認(rèn)為是短期匯率決定的一個(gè)中心問題，這是因?yàn)橥鈪R市場的每一個(gè)波動(dòng)都是由市場參與者引起的，每個(gè)人都在自覺或不自覺地根據(jù)自己對(duì)未來的判斷進(jìn)入市場，這種判斷就是預(yù)期。當(dāng)他們預(yù)期某種貨幣今后可能貶值時(shí)，他們就會(huì)大量拋出；而當(dāng)他們預(yù)期貨幣匯率將在未來升值時(shí)，則又會(huì)大量買進(jìn)。預(yù)期心理的存在及作用使得匯率的波動(dòng)更為復(fù)雜多變，成為在外匯市場上影響匯價(jià)短期走勢(shì)的一個(gè)不可忽視的力量。
由于資本具有追求安全的特性，因而政治因素對(duì)國際資本的流向具有直接和迅速的影響。通常一國政局不穩(wěn)定的消息將打擊對(duì)該國經(jīng)濟(jì)的信心，由此引發(fā)的國際資本凈流出將導(dǎo)致對(duì)該國貨幣需求的下降，該國貨幣匯價(jià)就會(huì)趨于下跌。應(yīng)該指出，政治因素對(duì)市場的影響是通過改變?nèi)藗儗?duì)一國經(jīng)濟(jì)環(huán)境和經(jīng)濟(jì)政策的預(yù)期實(shí)現(xiàn)的。另外，政治因素是突發(fā)性與臨時(shí)性的，市場很難預(yù)測(cè)，因此，要評(píng)價(jià)政治因素的影響必須要結(jié)合其他各種因素進(jìn)行綜合分析。
�、诩夹g(shù)分析法。技術(shù)分析法是指僅僅依靠匯率過去的變動(dòng)趨勢(shì)而不依靠其他的信息來判斷匯率的未來走向。技術(shù)分析法的理論依據(jù)是以下三條假設(shè)：第一，市場行情說明一切，所有的價(jià)格走勢(shì)都反映在價(jià)格走勢(shì)中。
第二，歷史不斷重復(fù)其自身。
第三，價(jià)格按趨勢(shì)變動(dòng)，有一定的規(guī)律存在。人們可以發(fā)現(xiàn)并利用它來指導(dǎo)自己的實(shí)踐。
技術(shù)分析法如果從Ｋ線圖（源于１７５０年日本德川幕府時(shí)代）算起，至今已有２００多年的歷史，技術(shù)分析的具體方法也有上百種之多。本節(jié)主要對(duì)運(yùn)用較廣泛的市場動(dòng)向指數(shù)和移動(dòng)平均線八法則作一介紹。
第一，市場動(dòng)向指數(shù)。市場動(dòng)向指數(shù)計(jì)算方法很簡單，用當(dāng)天的匯率值Ｓ除以前幾天的匯率值Ｂ即可。該指數(shù)的意義在于：Ｓ大于Ｂ即指數(shù)大于１，就表示匯率今后要上升；反之，指數(shù)小于１，表示匯率今后可能下跌。這樣，我們可以根據(jù)該指數(shù)，在大于１時(shí)買入外匯；在小于１時(shí)賣出外匯。
第二，移動(dòng)平均線八法則。移動(dòng)平均線八法則由美國著名投資專家葛南維首先提出，其要點(diǎn)如下：
首先是買入時(shí)機(jī)的選擇。
一是當(dāng)平均線從下降逐漸轉(zhuǎn)為盤局或上升，而市價(jià)卻從平均線下方向上突破平均線時(shí)。
二是平均線持續(xù)上升，而市價(jià)卻跌破平均線，但又立刻回升到平均線以上時(shí)。
三是市價(jià)趨勢(shì)線一直在平均線以上，市價(jià)雖下跌但并未跌破平均線且立即反轉(zhuǎn)上升時(shí)。
四是市價(jià)突然暴跌，跌破平均線，且遠(yuǎn)離平均線，則有可能反彈回升。
其次是賣出時(shí)機(jī)的選擇。
一是平均線從上升逐漸轉(zhuǎn)為盤局或下跌，而市價(jià)向下跌破平均線。
二是平均線持續(xù)下降，而市價(jià)雖向上突破平均線，但又立即回跌至平均線以下。
三是市價(jià)趨勢(shì)線在平均線以下，市價(jià)上升并未突破平均線又回頭下跌。
四是市價(jià)突然暴漲，突破平均線且遠(yuǎn)離平均線，則有可能反彈回跌。
關(guān)于技術(shù)分析與基本因素分析之間的關(guān)系，歷來存在不同的看法。實(shí)際上，市場匯率走勢(shì)歸根到底決定于基本因素的變動(dòng)。但是在大多數(shù)情況下，諸多基本因素相互影響，其各自發(fā)揮作用的大小又難以測(cè)量。因此，只有借助于技術(shù)分析才可以更明確地預(yù)測(cè)匯率未來的走勢(shì)。
�、廴嗣駧艆R率走勢(shì)預(yù)測(cè)。
第一，用購買力平價(jià)理論預(yù)測(cè)人民幣匯率的長期走勢(shì)。
一是以中美兩國現(xiàn)實(shí)的物價(jià)水平，確定匯率的絕對(duì)水平。
按照比較的結(jié)果，發(fā)現(xiàn)１元人民幣在中國的購買力，和１美元在美國的購買力大體相當(dāng)�？鄢飪r(jià)結(jié)構(gòu)等因素后，根據(jù)購買力平價(jià)法，人民幣匯率對(duì)美元應(yīng)是２∶１左右。
二是以中美兩國通貨膨脹率，確定匯率的相對(duì)水平。假定未來２０年，平均通貨膨脹率美國是５％，中國是１５％，則人民幣匯率每年貶值１０％。經(jīng)過２０年后貶值到９∶１。如果中國把通脹率控制到１５％以內(nèi)，則２０年后，人民幣匯率肯定高于目前８．３∶１的水平。因此，從長期來看，人民幣升值是趨勢(shì)。
第二，結(jié)合國內(nèi)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)與外匯供求理論預(yù)測(cè)人民幣近期走勢(shì)。
對(duì)人民幣近期走勢(shì)的看法，分歧較大，從近期國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)形勢(shì)與政策來看，人民幣匯率還將承受下調(diào)的壓力。
首先，中央計(jì)劃在本世紀(jì)末實(shí)現(xiàn)人民幣的自由兌換，為此必然要逐步放寬外貿(mào)與外匯的管制，這樣會(huì)增大對(duì)外匯的需求。
其次，為了實(shí)現(xiàn)本世紀(jì)末的戰(zhàn)略目標(biāo)，我國經(jīng)濟(jì)必須繼續(xù)維持快速增長的水平。同時(shí)，關(guān)稅稅率大幅度降低。這兩者都會(huì)使進(jìn)口需求不斷擴(kuò)大，外匯支出相應(yīng)增加。
再次，出口換匯成本將持續(xù)上升。我國物價(jià)體系的改革還正在深入進(jìn)行，再加上快速的經(jīng)濟(jì)發(fā)展，難免造成一定程度的通貨膨脹。因此，預(yù)測(cè)我國出口換匯成本必呈上升趨勢(shì)。
最后，我國目前生產(chǎn)力水平較低，出口供給能力有限，但進(jìn)口需求旺盛，存在外匯供求缺口。自１９９４年外匯體制改革取消了外匯指令性計(jì)劃，外匯缺口將直接轉(zhuǎn)變?yōu)閰R率下浮的壓力。
因此，在近期由于經(jīng)濟(jì)發(fā)展本身的需要，貨幣匯率下調(diào)是正常的。從長期看，在經(jīng)濟(jì)實(shí)力大幅度上升，人民幣自由兌換基本實(shí)現(xiàn)，外匯管制基本取消的條件下，人民幣匯率的上升是必然的。
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