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私募股權(quán)基金在中國(guó)退出機(jī)制的研究
私募股權(quán)基金在中國(guó)退出機(jī)制的研究【摘 要】建立順暢的退出機(jī)制是私募股權(quán)基金取得成功的基礎(chǔ)，本文結(jié)合我國(guó)目前私募股權(quán)基金退出機(jī)制的現(xiàn)實(shí)情況以及存在的問(wèn)題，對(duì)我國(guó)如何完善改進(jìn)私募股權(quán)基金退出機(jī)制進(jìn)行分析，并提出相關(guān)建議。
【關(guān)鍵詞】私募股權(quán)基金 退出機(jī)制
加入WTO是海外私募股權(quán)基金進(jìn)入我國(guó)的開(kāi)端和契機(jī)。私募股權(quán)基金指以私募方式籌集資金、針對(duì)——非上市企業(yè)進(jìn)行股權(quán)投資的基金，往往是長(zhǎng)期投資，流動(dòng)性比較差。投資者按照其出資份額分享收益、承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，最后出售持股獲利。投資者的目的就是在合適的時(shí)機(jī)退出企業(yè)獲得高額收益，因此退出是他們最關(guān)心的環(huán)節(jié)。近年來(lái)中國(guó)本土的私募股權(quán)基金開(kāi)始飛速發(fā)展，但市場(chǎng)份額和影響力難以與外資私募股權(quán)基金相抗衡。其中一個(gè)重要的原因就是我國(guó)私募股權(quán)退出機(jī)制不完善，本文主要分析中國(guó)私募股權(quán)基金投資者可選擇的退出機(jī)制以及這些機(jī)制存在的問(wèn)題，并給出建議。
一、中國(guó)私募股權(quán)基金退出現(xiàn)狀
風(fēng)險(xiǎn)投資家在確定需要退出風(fēng)險(xiǎn)資本后，會(huì)根據(jù)實(shí)際情況選擇退出方式以獲取最大的收益。國(guó)際上私募股權(quán)的退出方式主要是公開(kāi)發(fā)行、并購(gòu)回購(gòu)、交易退出、清算退出。近幾年，中國(guó)私募股權(quán)基金IPO實(shí)現(xiàn)的退出明顯增多，其他幾種方式很少使用。根據(jù)清科-中國(guó)私募股權(quán)投資數(shù)據(jù)庫(kù)統(tǒng)計(jì)，2007年私募股權(quán)投資市場(chǎng)共發(fā)生236筆退出交易，其中以IPO方式退出的案例筆數(shù)為179筆。
對(duì)退出方式進(jìn)行統(tǒng)計(jì)的結(jié)果如下：
由數(shù)據(jù)可以看到，我國(guó)私募股權(quán)基金主要選擇上市退出，這主要由于上市退出回報(bào)率最高，其他方式障礙又大。并且中國(guó)缺乏多層次的資本市場(chǎng)，很多企業(yè)在國(guó)內(nèi)不能上市就選擇繞去境外上市。股改后IPO的重新開(kāi)閘，為私募股權(quán)投資基金的退出敞開(kāi)了大門(mén)。07年中國(guó)股票是大牛市，A股市場(chǎng)上市的吸引力顯著加強(qiáng)，國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)開(kāi)始成為我國(guó)創(chuàng)投機(jī)構(gòu)的主要退出渠道，但是隨著08年股市暴跌，中國(guó)資本市場(chǎng)不再像07年那樣受青睞。而且由于IPO的高昂費(fèi)用，使海外上市退出也遭遇巨大成本，因此給私募股權(quán)基金的發(fā)展帶來(lái)很大的障礙。
二、對(duì)我國(guó)私募股權(quán)基金退出現(xiàn)狀的分析
中國(guó)私募股權(quán)基金的發(fā)展現(xiàn)狀與具體的政策和資本市場(chǎng)不發(fā)達(dá)密切相關(guān)，相對(duì)于發(fā)達(dá)國(guó)家成熟的資本市場(chǎng)，我國(guó)私募股權(quán)基金幾種退出方式都存在著障礙，以下就是具體分析：
1.公開(kāi)上市有一定局限性
我國(guó)私募股權(quán)基金退出基本上選擇的都是IPO的方式，但是也存在一定障礙。我國(guó)資本市場(chǎng)配套法律法規(guī)不健全，主板市場(chǎng)對(duì)上市公司要求很高，使得高科技風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)實(shí)現(xiàn)IPO上市的機(jī)會(huì)很小且成本過(guò)高。同時(shí)我國(guó)的中小企業(yè)板還不是真正意義上的二板市場(chǎng)，并不能完成我國(guó)證券市場(chǎng)多層次化建設(shè)以及解決中小企業(yè)融資難的使命。以上情況導(dǎo)致大批企業(yè)繞道海外市場(chǎng)上市，但是這種退出渠道的費(fèi)用持續(xù)增加并十分昂貴，作為承銷(xiāo)商的投資銀行一般索取投資總額5%-10%的傭金，這為我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資海外上市又設(shè)置了不小的障礙。因此IPO退出收益高但成本也高，從一定程度上限制了我國(guó)私募股權(quán)基金退出。
2.企業(yè)兼并與收購(gòu)體系有待完善
并購(gòu)建立在股權(quán)流動(dòng)的基礎(chǔ)上，需要有股票股權(quán)交易市場(chǎng)。而我國(guó)在2005年股權(quán)分置改革以前允許上市流通的是社會(huì)公眾股而非法人股，多數(shù)中國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資的成功退出，是通過(guò)非上市的股權(quán)轉(zhuǎn)讓實(shí)現(xiàn)的。這樣的退出方式會(huì)導(dǎo)致整個(gè)風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的畸形發(fā)展，不利于私募股權(quán)基金退出的正常發(fā)展。
3.回購(gòu)受到法律法規(guī)的制約
對(duì)于回購(gòu)方式來(lái)說(shuō)，新《公司法》第143條規(guī)定：“公司不得收購(gòu)本公司股份。但是，有下列情形之一的除外：（1）減少公司注冊(cè)資本；（2）與持有本公司股份的其他公司合并；（3）將股份獎(jiǎng)勵(lì)給本公司職工；（4）股東因?qū)蓶|大會(huì)作出的公司合并、分立決議持異議，要求公司收購(gòu)其股份的。”很顯然，按照這項(xiàng)規(guī)定，風(fēng)險(xiǎn)投資人無(wú)法要求被投資企業(yè)回購(gòu)其持有的股份，除非減少其資本。這個(gè)法條很明顯限制了私募股權(quán)基金的退出，對(duì)私募股權(quán)基金的長(zhǎng)期發(fā)展不利。
4.交易狀況混亂
目前我國(guó)產(chǎn)權(quán)交易所轉(zhuǎn)讓非上市公司的股權(quán)尚缺乏法律依據(jù)，轉(zhuǎn)讓交易上存在著重大障礙。并且我國(guó)的場(chǎng)外交易市場(chǎng)極度萎縮，交易混亂，缺乏監(jiān)管。這又使得交易退出方式在我國(guó)不現(xiàn)實(shí)，限制了私募股權(quán)基金退出。
5.清算或破產(chǎn)缺乏具體的配套法規(guī)
清算或破產(chǎn)這一退出方式損失較大，經(jīng)常是被迫的。我國(guó)《企業(yè)破產(chǎn)法（試行）》主要適用于全民所有制企業(yè)，而對(duì)于其他類(lèi)型企業(yè)不適應(yīng)。但是按《民事訴訟法》有關(guān)規(guī)定來(lái)實(shí)施破產(chǎn)，缺乏具體的配套法規(guī)，操作起來(lái)復(fù)雜，且時(shí)間較長(zhǎng)成本較高。因此總體上來(lái)說(shuō)，我國(guó)并沒(méi)有完善的法律保障私募股權(quán)基金投資者破產(chǎn)清算退出的權(quán)益。
三、消除退出障礙的分析及建議
退出機(jī)制的不完善對(duì)國(guó)內(nèi)私募股權(quán)基金的發(fā)展起到一定制約作用，從我國(guó)實(shí)際情況看，主要的缺陷就是法律不完善、沒(méi)有多層次的資本市場(chǎng)。
私募在我國(guó)還沒(méi)有得到法律的明確認(rèn)可，這對(duì)私募股權(quán)在我國(guó)的發(fā)展很不利，我國(guó)政府應(yīng)盡快明確私募的法律地位。并且新修訂的《公司法》、《證券法》，阻礙了私募股權(quán)基金投資者以股份轉(zhuǎn)讓形式退出；新修訂的《破產(chǎn)法》也存在不利于私募股權(quán)基金破產(chǎn)清算時(shí)退出的漏洞；在并購(gòu)、回購(gòu)和破產(chǎn)清算的法律法規(guī)制定上，應(yīng)該盡量鼓勵(lì)私募股權(quán)基金的發(fā)展，同時(shí)使政策帶有鼓勵(lì)本土私募股權(quán)基金發(fā)展的傾向。這樣才能讓私募股權(quán)基金的發(fā)展有法可依，并在實(shí)踐中不斷取得進(jìn)步。
我國(guó)的證券市場(chǎng)只有滬、深兩個(gè)主板市場(chǎng)，沒(méi)有真正意義上的創(chuàng)業(yè)板。雖然京、津、滬產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)辦理一些企業(yè)的產(chǎn)權(quán)和股權(quán)轉(zhuǎn)讓業(yè)務(wù)，但無(wú)論從市場(chǎng)規(guī)模還是交易體制來(lái)看，都算不上是真正的全國(guó)性三板市場(chǎng)。單一的資本市場(chǎng)層次嚴(yán)重阻礙了私募股權(quán)基金的發(fā)展，使得我國(guó)資本市場(chǎng)和本土私募股權(quán)基金處于被動(dòng)的地位。構(gòu)建主板市場(chǎng)、創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)和場(chǎng)外交易市場(chǎng)構(gòu)成的多層次資本市場(chǎng)體系，能夠?yàn)椴煌?lèi)型、不同發(fā)展階段的企業(yè)構(gòu)筑融資平臺(tái)，為私募股權(quán)基金建立順暢的退出通路，顯著提升私募股權(quán)基金發(fā)展的積極性。
參考文獻(xiàn)：
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